過去市場看待英偉達，大多停留在芯片供應商的角色，但產業演進到今天，算力已經不再只是一種IT採購商品，而正在演變為一類可以產生持續現金流、能夠被估值、被抵押、被打包交易的新型基礎設施資產。

AI算力產業最大的矛盾在於，一方面全球大模型企業、AI創業公司、各類行業客戶對高端GPU算力渴求度極高；另一方面，單套AI工廠硬件投入動輒數十億美元，重資產投入門檻極高。普通企業很難一次性拿出巨額資金採購完整GPU集群，即便頭部科技企業，也會面臨資本開支上限約束。

英偉達此時推動算力證券化，本質上就是試圖解決上述痛點，把算力從一次性銷售的硬件商品，轉型成類似電廠、高速公路、商業不動產一樣的可證券化基礎設施資產，撬動全球萬億級長線資本參與AI算力建設，打通「資本投入─算力建設─算力租賃─現金流回流─再投資擴建」的完整商業循環。

放眼全球，香港「一國兩制」下獨特的制度環境、成熟的國際金融市場、跨境資金自由流動的基礎，正在成為海外算力資產證券化最重要的試驗場與落地載體。當歐美市場更多聚焦本土算力資產的債務化、基金化運作，香港則提供了一套面向全球跨境算力資產的完整解決方案，既可以承接海外部署的英偉達算力集群，也可以聯動大灣區算力產能面向全球投資者完成資產定價、發行與流通。

緩解企業資金壓力

在算力證券化概念出現之前，全球算力產業主要存在三種主流商業模式。1）企業自有自建模式，大廠直接採購英偉達GPU，自建智算中心，硬件全部計入自身固定資產，資本開支完全由企業自身承擔，風險全部內部消化。2）公有雲租賃模式，企業直接向雲廠商按小時租用算力，不需要持有硬件，按需付費，但是長期使用成本極高，大規模算力場景下，綜合成本會遠超自建。3）傳統融資租賃模式，租賃公司採購GPU硬件，出租給客戶，客戶分期支付租金，到期之後可以選擇購買設備。但傳統融資租賃模式的資金來源大多來自銀行信貸，資金久期短、規模有限，很難匹配AI算力項目5至8年的完整生命周期，機構對GPU設備殘值的評估體系並不成熟，融資規模存在天花板。

以上三種模式共同的短板，就是沒有把算力產生的未來穩定現金流獨立剝離出來，沒有把算力資產向更廣泛的全球機構投資者開放。養老金、保險資金、主權財富基金手握巨量長期資金，一直在尋找能夠持續產生穩定現金流的實體基礎設施資產，但是傳統投資渠道很難接觸到AI算力賽道。算力資產困在機房，資本困在金融市場，兩者之間缺少有效的對接通道，算力證券化正是為打通這道鴻溝而生。

從資產屬性來看，算力具備了證券化的基礎條件。首先，算力可以產生可預測的現金流。當GPU集群簽署長期算力租賃協議，客戶按照GPU小時、PFLOPS算力單位持續支付租金，如同商業地產收取租金、電廠售賣電力，形成穩定可計量的未來收益。其次，底層資產具備標準化潛力，英偉達完整的硬件棧，GPU、交換機、NVLink互聯架構、配套軟件生態，形成統一技術標準，方便第三方機構做資產盡調、價值評估。再次，資產具備可處置性，當原有租賃客戶違約，高性能GPU在全球市場擁有極強的二手流轉能力，可以轉租給其他AI企業，底層資產具備變現兜底能力。

但同時也要看到算力資產的先天缺陷：硬件會快速折舊，芯片迭代速度快，新一代GPU出現之後，舊設備的市場價值會快速衰減；算力的價值高度依賴運維、電力供給、網絡環境，機房斷電、運維故障會直接摧毀資產收益能力；算力對應的是服務使用權，並非有形實物貨物，收益權的法律確權、跨境執行，相比不動產會複雜得多。

英偉達之所以主動下場推動算力證券化，背後也有自身商業訴求。全球高端GPU供給緊張，很多客戶想採購硬件卻拿不出足夠現金，直接限制英偉達硬件銷售規模。如果可以引入第三方資本出錢買卡，客戶不需要一次性支付巨額貨款，以租賃、算力訂閱的方式使用硬件，就可以擴大英偉達硬件的市場滲透率。英偉達不需要消耗自身大量現金，而是輸出技術標準、產業生態，搭配有限的殘值兜底機制，撬動海量第三方資本，把硬件銷售的邊界進一步拓寬。

背靠內地產業優勢

算力證券化不等於簡單的代幣炒作，它包含了多元化實現路徑，可以是傳統金融框架下的ABS資產支持證券、基礎設施REITs、私募專項基金，也可以是RWA現實世界資產代幣化，把算力收益權映射到區塊鏈上，拆分份額面向合格投資者交易。不同路徑適配不同監管環境，歐美更多使用傳統ABS、私募信貸基金的模式，而香港市場同時兼容傳統證券工具與合規代幣化工具，為海外算力資產提供了更多選擇。

全球能夠承接大規模跨境算力資產證券化的地區並不多。華爾街資本實力雄厚，但監管體系偏向本土資產，對於跨境海外算力資產的架構設計靈活性有限；新加坡擁有良好的虛擬資產監管，但是缺少龐大實體產業腹地，本地市場體量有限；歐洲市場監管繁瑣，審批周期漫長。香港依託「一國兩制」，形成獨一無二的複合優勢，它既是中國的特別行政區，背靠大灣區完整數字基建產業，同時又是世界級國際金融中心，擁有獨立的法律體系、自由流動的資本環境、逐步完善的虛擬資產監管制度，天然適合做海外算力資產證券化的離岸樞紐。

這裏討論的海外算力證券化，指底層算力物理節點部署在全球各個國家與地區，可以是東南亞、中東、歐洲、北美各地的英偉達GPU智算集群，將這些分布在海外的實體算力資產，通過合規架構歸集到香港，完成資產確權、風險隔離、產品發行，面向全球機構、家族辦公室、專業投資者進行募資與交易。香港的核心角色不是算力生產方，而是算力資產的定價中心、證券化包裝中心、全球資本對接中心。大灣區負責算力硬件的工程落地、供應鏈製造，香港負責把重的物理算力資產轉化為金融產品，對接全球資本，二者形成分工協同。

很多人會混淆一個概念，算力證券化不是把內地境內算力直接拿來在香港發行，受內地監管政策約束，境內算力資產跨境證券化要經過複雜合規流程。香港更適配的業務場景，是底層資產本身就部署在海外的算力集群，也就是海外算力資產，以香港作為法律與金融操作的中樞，完成證券化全流程。當然，也存在另一種業務路徑，內地企業出海，在海外投資建設英偉達算力中心，再把海外項目資產裝入香港SPV主體，進行證券化融資，這也是當下國內算力出海企業的主流思路。

香港做海外算力證券化，並不是簡單概念炒作，已經出現一批早期實踐案例。部分機構已經在香港嘗試算力基礎設施RWA代幣化基金，把分布在海外的算力集群收益權打包，面向專業投資者發行；港交所也在研究數字資產、基礎設施資產證券化的創新空間，香港證監會已經建立虛擬資產服務提供者發牌制度，《穩定幣條例》正式落地，RWA登記基礎設施上線，制度基礎持續完善，為海外算力證券化提供土壤。

英偉達推動算力證券化，代表AI產業正在進入「產業＋金融」深度融合的新階段，算力不再只是純粹的技術硬件，已經演變為一類全新的基礎設施資產類別。這套模式放大算力建設速度，但同時也放大金融槓桿，資本可以加速產業發展，但也可能催生脫離真實需求的泡沫，產業與金融的邊界需要時刻保持警惕。

站在全球視角，算力正在被稱為數字時代的石油，石油可以開採、交易、資產證券化，算力同樣在復刻這一過程。英偉達開啟算力證券化的浪潮，而香港擁有制度優勢，有望成為全球海外算力資產證券化的核心樞紐。

（作者為外資投資基金董事總經理）