中美10年期國債利差創紀錄，惟人民幣匯率不貶反升，出乎一眾專家意料。除去美債擔憂情緒升溫、中美貿易爭端緩和等因素，市場結匯需求高漲已成為現階段的關鍵因素。但須指出的是，人民幣升值過快對出口企業打擊甚重。

根據傳統金融理論，兩國利差擴大後將導致資金外流，並進一步造成本幣貶值。如今美債10年期利率為4.96%，中國10年期債息為1.67%，二者之差達329個基點，創出2002年有數據以來的最高水平。但人民幣在岸離岸價雙穿6.7，勢頭遠超剛加過息的美元，這又是什麼原因？

外貿企業集中結匯

當前歐日央行加息節奏整體領先於美聯儲，一定程度上打壓了美元升值預期。而美國政府債務於上月跨過40萬億美元大關，亦被金融市場視為重大隱患，連帶美元信用也受到衝擊。疊加中美元首會晤在即，人民幣升值可大幅緩解兩國貿易爭端，為會談營造良好氛圍。

不過，上述因素皆為短期約束，人民幣自去年12月已開始走出獨立強勢風格，最大變量就在於出口企業的結匯需求。在過去中國連續降息、美元資產超配的背景下，企業積累高額貿易淨利，最終都沉澱在美元賬戶中，形成了「順差大但不回流」的現象。但人民幣止跌轉升後，這種趨勢又會出現倒轉，顯示出強烈的「彈簧效應」。

這是因為企業持匯收益主要由「美元利息收益+人民幣預期貶值收益」所決定。當人民幣仍在貶值、持匯是正收益，企業傾向「收匯不結」；但當企業持匯變為負收益，很快就會從「藏匯」轉向「結匯」，長坡厚雪、勢能極強。

這就好像兩地通關伊始，很多內地居民來香港銀行開戶，就是受到美元高息儲蓄的吸引。當年2023年三季度至今，人民幣升值幅度達到8%至9%，已經完全「吃掉」利息回報，儲戶面臨資產淨值的減少，只能選擇換匯止損。

此外，考慮到中國出口數據強勁，人民幣升值對外貿企業帶來的影響不可小覷。據高盛最新研報顯示，中國非金融上市公司今年上半年錄得約700億元（人民幣，下同）匯兌損失，相當於總利潤的4%，為十年來新高，損失主要集中在信息技術、工業與材料等行業。

企業匯兌損益受考驗

在上市公司財報中，匯兌損益一般反映在財務費用下的匯兌損益科目，是利潤抵扣項。因此，匯兌損益的上升意味着財務費用增加、利潤損失上升。據2026年半年報顯示，電車大廠比亞迪匯兌損失約47.03億元，同期淨利潤為123.25億元，同比降20.54%；光模塊巨擘新易盛匯兌損失7.44億元，同期淨利潤也才75.29億元。

事實上，多數大型出海企業都已經建立較為完整的外匯風險管理體系，並持續開展遠期結售匯、外匯掉期、貨幣互換等外匯對沖操作。但在外貿實際流程中，項目是否延期、訂單是否調整、當地幣種是否可交割等因素，都會影響到外匯套保效果。人民幣升值因素無法通過衍生品交易完全消弭。