近日，萬物雲空間科技服務股份有限公司（02602.HK）發佈截至2026年6月30日止六個月未經審核中期業績公告，並召開2026年中期業績發佈會。

作為港股上市物業服務企業中首家披露半年業績的企業，在行業深度調整週期下，萬物雲這份中期成績單備受市場關注。

財報數據顯示，報告期內，萬物雲實現營業收入191.1億元，同比增長5.4%；公司股東應占利潤約7.82億元，同比下降1.32%；核心淨利潤12.63億元，同比下滑1%。期內公司毛利24.19億元，同比減少3%，毛利率12.7%，較上年同期回落1.0個百分點。萬物雲同時公告，擬派發中期股息總額8.2億元。

對於本次中期經營表現，萬物雲將其總結為“增量時代求最大值，存量時代求最優解”，對外闡釋“有進有退”的經營思路：主動收縮關聯方業務，發力拓展市場化外拓項目。不過拆解財報不難發現，此番業務結構調整，既有企業層面主動的戰略取捨，亦包含行業環境承壓帶來的被動收縮，轉型過程中潛藏的多重風險仍未完全出清。

去關聯化提速：結構優化的表象與遺留資產包袱

從經營數據來看，萬物雲的房企關聯業務剝離進程已取得顯著成效。財報數據顯示，2026年上半年，公司持續關聯交易收入同比下滑30%至8.21億元，佔總營收比重降至4.3%，創下歷史新低；開發商相關業務收入同比下降27.0%至9.78億元，收入佔比從2021年的23.7%大幅回落至當期5.1%，對房企關聯業務的依賴度持續走低。

對於開發商業務規模收縮，萬物雲財務負責人王緒斌在業績溝通會上表示，該調整並非被動收縮，而是公司主動戰略選擇的結果，企業對房企關聯業務的依賴性正逐年降低。

伴隨關聯業務主動出清，公司關聯方應收款項壓力有所緩解。截至2026年6月末，萬物雲關聯方貿易應收款項餘額17.7億元，較2025年末減少2.9億元；其中開發商應收賬款原值同比下降20.5%、淨值同比大幅下滑50.6%，降幅遠超整體應收款項水平。不過需要警惕的是，17.7億元的關聯方貿易應收款仍是公司賬面核心存量風險，在房企經營持續承壓的行業背景下，該部分賬款仍存在持續減值計提的潛在壓力，風險尚未完全出清。

業務結構層面，非開發商市場化業務已徹底成為萬物雲的營收基本盤。2026年上半年，公司非開發商業務實現收入181.3億元，同比增長8%，佔總營收比重超90%；循環型業務收入173.5億元，同比增長6.4%，收入佔比首次突破90%，達90.8%，主業結構持續優化。

細分賽道中，住宅物業服務持續發揮壓艙石作用，期內實現營收109.4億元，同比增長6.5%，佔總營收57.3%。上半年新簽約住宅項目207個，對應年化飽和收入8.4億元，其中63.5%來自行業存量項目換籤；住宅項目中標率同比提升11個百分點至85%，市場化拓展能力持續夯實。

非住宅物業及設施管理業務穩步增長，當期實現收入56.3億元，同比增長8.9%。居住相關資產服務板塊經營穩健，錄得營收9.0億元，同比增長5.2%，對應毛利2.1億元，同比增長9.5%。細分增值業務表現亮眼：樸鄰二手房買賣新增簽約業績1.9億元，成交6429單，同比增長10%，在管項目二手房市佔率達18.06%；房屋修繕業務迎來高速增長，實現收入3.13億元，同比增幅高達45.3%。

對於上半年整體利潤承壓的現狀，萬物雲董事長、執行董事兼總經理朱保全總結為三方因素對沖結果：房企關聯業務毛利同比減少1.36億元，非開發商市場化業務新增毛利0.62億元，同時公司依託AI數字化工具實現銷管研費用提效0.7億元，三大因素相互抵消，最終穩住整體利潤基本盤。

從盈利結構可以清晰看出，市場化業務的毛利增量，未能完全覆蓋關聯方業務的毛利缺口，公司利潤的維穩高度依賴費用端降本增效。這種“以控費對沖主業毛利下滑”的盈利模式具備明顯階段性特徵，長期存在增長天花板，難以持續支撐企業盈利穩定提升。

規模出清下的隱憂：高毛利新業務增長不及預期

營收實現5.4%正增長，利潤卻止步不前、小幅下滑，“增收不增利”已是萬物雲（02602.HK）當下難以迴避的經營現狀。

財報數據顯示，2026年上半年萬物雲整體毛利率為12.7%，同比回落1.0個百分點。分業務板塊來看，商企及城市空間綜合服務板塊收入同比增長7.9%至62.05億元，但板塊毛利率同比下滑1.7個百分點至7.1%。

中信建投證券研報指出，萬物雲整體毛利率下行主要受商寫業務拖累。公司方面解釋稱，該現象由人員外包成本上行、存量項目調價、AIoT硬件收入結構調整等多重因素疊加導致。

值得警惕的是，作為萬物雲重點佈局的科技賽道，AIoT及BPaaS解決方案是三大業務板塊中唯一收入下滑的板塊。報告期內，該板塊實現收入9.56億元，同比下降10.1%；其中AIoT解決方案收入1.75億元，同比下滑14.3%，BPaaS解決方案收入7.81億元，同比下降9.1%，板塊整體收入佔比收縮至5.0%。

商寫賽道承壓具備行業共性。上半年萬物雲物業及設施管理服務營收同比增長8.9%，華泰證券研報顯示，該板塊毛利率同比下降1.5個百分點至7.3%。當前商業寫字樓市場空置率走高，企業客户持續壓縮運維預算，行業低價競標的現象愈演愈烈；疊加部分新拓展校園類項目尚處於運營爬坡、虧損階段，即便業務規模持續擴張，盈利改善難度依然較大，規模增長與盈利水平之間的矛盾持續凸顯。

2026年上半年，萬物雲主動退出139個住宅物業服務項目，對應年化飽和收入7.4億元。針對市場關注的“退盤”現象，萬物雲副董事長何曙華表示，行業過往比拼管理規模，當下更看重項目運營穩定性、費用收繳能力、留存價值與盈利空間。主動出清低效項目，短期會影響規模指標，長期而言，這也是行業從粗放擴張轉向高質量經營的必經之路。

朱保全進一步梳理了三類退盤邏輯：其一，房企存量新建樓盤空置率偏高、物業費收繳不足，昔日優質增量項目轉為虧損項目；其二，早年收併購資產包內，不符合城市戰略佈局的非核心項目予以優化；其三，部分業委會管轄項目，因維修資金、設施大修等相關承諾無法落地，項目難以正常運營。

中國企業資本聯盟副理事長柏文喜分析，139個項目的退出，本質是歷史階段低質量擴張帶來的資產出清。何曙華在業績溝通會上覆盤提及，退出項目中，40%源於房企樓盤大面積空置，20%來自早期收購資產包裏不符合“蝶城”戰略的非核心項目。這也側面印證，在規模導向階段，萬物雲通過收併購承接了大量低毛利、協同性偏弱的項目。而這也是行業共性：過去二十年物業行業高速擴張，低毛利、難管理的項目被規模效應掩蓋；如今主動退出139個項目，合計減虧3233萬元，同期新簽約207個項目中一二線城市佔比達89.3%，體現企業從“擴大底盤”到“優化底盤”的戰略調整，不宜簡單定性為規模擴張策略失敗，可視作行業週期調整下的必然選擇。

儘管管理層將大規模退盤定義為市場化經營取捨，但一次性退出139個項目，也暴露了物企早年併購擴張遺留的經營隱患。

中指研究院數據顯示，百強物業服務企業平均物業費收繳率由2021年的94.23%回落至2025年的87.32%。物業服務屬於典型勞動密集型行業，人力及外包成本佔總成本比重超65%，社保徵管規範化持續推高企業剛性運營成本。

分紅與現金消耗：高股息能否持續？

除此之外，萬物雲本次擬派發中期股息總額8.2億元，相關分紅安排引發市場對高分紅可持續性的討論。有觀點提出，高分紅或依賴當期經營利潤之外的資金支撐，長期高股息兑現仍存不確定性。

柏文喜解讀稱，以核心淨利潤12.63億元測算，8.2億元中期分紅對應的分紅率約65%；若參考股東應占淨利潤7.82億元口徑，每股派息0.711元高於每股盈利0.68元，每股維度存在“超分”特徵。支撐本次分紅的基礎並非僅依靠當期利潤，公司賬面手握103.67億元現金；即便核心淨利潤同比微降1%，經營現金流及賬面現金仍可覆蓋本次分紅。但如果下半年業績繼續承壓，明年維持8.1%年化股息率存在較大難度。

在柏文喜看來，制約高股息延續主要有三點：第一，核心淨利潤已出現1%的小幅下滑，剔除房企關聯業務後的核心淨利潤10.99億元、同比增長7.3%是當前業績重要支撐，該增長動能能否延續，取決於地產行業修復節奏；第二，工抵類資產如若計提減值，將直接衝擊利潤水平；第三，50%以上的分紅率疊加股份回購，將持續消耗現金儲備，公司103.67億元的賬面現金較年初已減少17.23億元。展望後續，萬物雲或將優先維持分紅總額穩定（每年8億-10億元區間），而非守住8.1%的高股息率，最終仍取決於非房企關聯業務7.3%的增長能否加速對沖房企關聯業務收縮帶來的拖累。

“下半年，萬物雲非開發商業務核心淨利潤增速能否守住7%以上，以及銷售型工抵資產是否啓動減值計提，兩大變量將決定企業2027年分紅的天花板。”柏文喜表示。

物業行業已然告別跑馬圈地、爭搶管理規模的發展階段，行業邏輯轉向篩選優質項目、管控虧損風險。萬物雲推行的“有進有退”經營策略，能否真正完成資產質量修復，將業務結構優化轉化為利潤修復，而非依靠費用管控託底盈利，仍有待後續財報持續驗證。